范华

招银理财首席投资官（拟任）

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l中国财富管理50人论坛首席专家、香山财富研究院学术理事。先后在高盛公司11年、中投公司工作10年，从事资产配置和多资产绝对收益的投资，曾任中投公司资产配置部、债券与绝对收益部总监、高盛全球风险模型部主管。年，被《亚洲投资者》杂志评为资产管理行业25位最有影响力的女性之一。年，被“WomeninHedgeFunds”授予行业领导力奖。

海外资产管理行业资产配置的相关服务由来已久，从最早的平衡型基金（BalancedFund）到多资产策略（Multi-AssetStrategy，通常是LongOnly）,全球战术资产配置策略(GlobalTacticalAssetAllocationStrategy，简称GTAA，通常是LongShort)，外包CIO模式（OutsourcedChiefInvestmentOfficer，以下简称OCIO）和本文重点介绍的资产拥有者（AssetOwner）与资产管理机构的战略合作伙伴模式（StrategicPartnership）。本文来谈谈资产拥有者与资产管理者的战略合作伙伴模式（StrategicPartnership），介绍一下其发展历史、运作特点、如何选聘和给我们的启示。

战略合作伙伴模式指的是资产拥有者与外部基金管理人之间的长期深度合作关系。资产拥有者将全部或部分资产的投资决策权委托给战略合作伙伴，并获取合作伙伴提供的资源和服务，从而创造长期、可持续性的资本收益和竞争优势。与一般的委托投资不同，战略合作伙伴模式更为深入、全面、长期。对于资产拥有者，战略合作的目标不仅在于提升投资业绩，同时可以借助合作伙伴的资源提升自身的投资、研究和风险管理等方面的能力。对于被委托的合作伙伴，往往可以获得比一般委托投资更大规模、更为长期、更为稳定的资金，从而更容易产生卓越的投资业绩。因此战略合作伙伴模式比一般委托投资具有更大的双赢效果。

为什么要开展战略合作伙伴项目？

一般的资产拥有者如养老金等自行决定资产配置，然后在每个资产类别中选聘积极管理人争取获得超额回报①。然而这样的做法存在明显的问题:

首先，资产配置这样的重要决策，对专业度要求很高，并且需要耗费大量的时间和精力。资产拥有者受制于公共机构的机制，在人员激励和资源投入上往往没有外部的战略伙伴更有优势。具体而言，无论是战略资产配置还是战术资产配置，都是一项非常客户化、难度很高的工作。战略资产配置需要综合考虑资产拥有者的自身特点，包括收益目标、风险容忍度、可投资范围、投资优势、考核周期、流动性等需求；而战术资产配置涉及到众多因素，例如宏观影响、市场分析、技术面因素等。由于配置工作的重要性、复杂性、专业性，通常需要设立专门的部门、专人专岗来制定高质量的配置决策，这样的高成本高投入会令很多资产拥有者力不从心。另一选择是委托一般外部管理人，但大部分的管理人擅长在某一细分领域创造超额收益（例如股票α或债券α），但很难在总组合层面的资产配置和风险管理提出适合的方案和实质性的帮助。因此，选择擅长多资产管理的战略合伙人成为很多资产拥有者的最优选择，即可获得专业化的定制方案、也可以节省自身的投入。

其次，分散化的投资理念使得多数机构会选择多家管理人。对于大机构来说，如果分工较细，每一个团队都希望进一步分散化，选取多个管理人。问题是这样的行为不能带来好的投资回报。因为过度分散后，投资者倾向于获取指数回报，扣除积极管理的费用后很难获取超越收益。还不用说管理人个数多了之后的管理成本。加州公共退休基金（CaliforniaPublicEmployees’RetirementSystem,以下简称CalPERS）就曾出现过因外部管理人过多导致业绩平庸而费用过高的情况。年6月，CalPERS宣布将大幅削减一半以上的外部管理人，从个减少到个②。一方面是因为大量的外部管理人并没有使CalPERS取得优秀的业绩，事实上，CalPERS的业绩长期低于业绩基准。截止到年底，整体基金过去十年平均年化净回报为5.13%，显著低于业绩基准bp③。另一方面，大量的外部管理人耗费了高额的费用。据CalPERS年的财务报告显示，在到年期间，仅通过减少外部管理人、将外部委托转为内部管理、以及重新谈判委托费用所带来的成本节约高达1.8亿美元，从年到年累计节约高达3.25亿美元！④

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第三，动态配置调整流程长，不如商业化机构自身的决策执行力强。我们在外包CIO的专栏文章中介绍了美国养老金机构的投资决策流程，在此不再赘述。

第四，给管理人的投资策略限制多，管理人在资产类别内可以创造α的来源少，而资产类别间的机会没有灵活的机制来把握。

最后，从资产管理者的角度来看，如果是一个短期的、小规模投资者，没有必要调动过多的资源来为投资者提供服务。所以大型资产拥有者没能得到更好的服务。

战略合作伙伴实践

说起资产配置战略合作伙伴模式，不能不提BritHarris。早在十多年前Harris先生还在Verizon管理其养老金时，就有了和大型资产管理机构（包括券商、银行等综合性金融机构）建立战略伙伴关系的想法和行动。年到了德州教师基金（TexasTeachersRetirementTrust,以下简称TRS）做CIO后，进一步发扬光大。Brit的想法是找到资产管理行业最好的团队，给他们足够的灵活性和适当的长期激励机制，建立长期合作关系，就一定能获得优秀的长期业绩。TRS和4家大机构：Blackrock,JPMorgan,MorganStanley和NeubergerBerman,建立了战略合作伙伴关系，委托每家管理10亿美元的资金，在公开市场进行配置、实施投资，并在研究、交易和管理等方面全方位合作。经过1年多的筹划、选聘、谈判、落实，资产配置组合。年，TRS将该模式扩展到非公开市场投资，引入ApolloGlobalManagement和KKR两家公司共同管理亿美元的资金，专注另类投资的配置和实施。

TRS合作伙伴概览

TRS制定了战略合作的6大目标，如下图所示，前三项旨在提高长期投资收益，包括公开市场与私募市场的投资和决策，后三项旨在提高TRS的投资管理水平，包括学习先进经验、培养团队、拓宽研究能力。同时，TRS也在交易、项目来源（dealsourcing）等方面与合作伙伴全面合作，实现降低成本，一层费率，有效配置α和β等目标。

资料来源：TRSinvestmentmanagement